轉(zhuǎn)債是有純債價值保護的股票投資,我們的投資思路事實上也是權益多頭思路。
《安安訪談錄》是界面財聯(lián)社執(zhí)行總裁徐安安出品的一檔深度訪談類欄目。從投資角度對話1000位行業(yè)領軍人物,覆蓋傳媒創(chuàng)新、VC/PE、信息服務、金融科技、交易體系、戰(zhàn)略新興等方向。
《資管大家》是由《安安訪談錄》出品的系列專訪欄目,旨在為關心中國大資管領域發(fā)展的相關機構專業(yè)人士提供一個高端發(fā)聲平臺,推動理論、思想、創(chuàng)業(yè)和經(jīng)驗交流。
本期訪談人物:
紐達投資創(chuàng)始人兼總經(jīng)理 鄔雄輝
“轉(zhuǎn)債是有純債價值保護的股票投資,我們的投資思路事實上也是權益多頭思路?!?/p>
▍個人介紹
紐達投資創(chuàng)始人、基金經(jīng)理。 就讀于清華大學與香港浸會大學,2006年開始創(chuàng)業(yè)從事量化投資,具有十六年豐富公司管理及投資經(jīng)驗,所管理產(chǎn)品多次獲得獎項。
▍第一標簽
可轉(zhuǎn)債策略先行者及深耕者
▍機構簡介
紐達投資成立于2017年,是一家專注于可轉(zhuǎn)債和量化投資的資產(chǎn)管理公司。核心團隊組建于2006年,由頂尖數(shù)理人才和資深交易員共同組成,歷經(jīng)牛熊,具有多市場、多品種、多策略的學習和駕馭能力。在深圳和香港設有投研中心。
2020年初新冠疫情爆發(fā),這三年來工作生活面臨的巨大考驗,讓人們認識到了“意外總在意料之外”。尤其親歷“陽過、陽康”,后疫情時代,所有人都重新思考,“健康”、“安全”的重要性。
2017年習近平總書記首次提出“放眼世界,我們面對的是百年未有之大變局”,后續(xù)若干重要場合,包括二十大會議,他多次提及該論斷。變局之下,國際秩序深刻調(diào)整,全球產(chǎn)業(yè)鏈重構;國內(nèi)政策走入新時代,經(jīng)濟面臨不少挑戰(zhàn)。新冠疫情全球肆虐,讓百年變局更加風云詭譎。映射到資本市場上,投資環(huán)境更趨復雜多變, 宏觀、微觀影響因素眾多,資產(chǎn)價格波動巨大。面對百年變局掀起的“驚濤駭浪”,投資在追求收益的同時,更要重視資產(chǎn)安全,可攻可守的中國可轉(zhuǎn)債資產(chǎn)為投資人提供了優(yōu)秀的選項。
近期,記者專訪了行業(yè)內(nèi)領先、專注可轉(zhuǎn)債策略的私募機構紐達投資創(chuàng)始人鄔雄輝,了解他對行業(yè)、投資的看法。
01
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可轉(zhuǎn)債異軍突起,萬億規(guī)??善?/strong>
中國轉(zhuǎn)債市場雖有二十幾年發(fā)展歷史,但因發(fā)行門檻較高、條款相對復雜,規(guī)模一直不溫不火。但自2017年以來,可轉(zhuǎn)債作為上市公司再融資的工具,開始受到重視,異軍突起,蓬勃發(fā)展。轉(zhuǎn)折的核心原因是定向增發(fā)的再融資新規(guī)在2017年2月出臺,發(fā)行底價最低九折,項目鎖定期為36個月和12個月,定增的發(fā)行受到了制約,轉(zhuǎn)債作為備選項被重視。此后,定增政策在2020年2月有較大幅度的松綁,但是轉(zhuǎn)債已被眾多上市公司和投資者所熟知,有獨特優(yōu)勢,持續(xù)受到歡迎,發(fā)行方興未艾,交投活躍,供需兩旺。
轉(zhuǎn)債市場經(jīng)過近6年的高速發(fā)展,標的數(shù)量從2017年初僅有的15只,逐漸增長至如今466只,市場規(guī)模也從300多億增長至接近9000億,日均成交金額也從2017年的不足10億元增長到2022年的876億元。如今,上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的需求依然熱烈,2022年共有219家上市公司發(fā)行轉(zhuǎn)債的預案公告,相較2021年的178家,增幅23%;展望未來,2023年我們將會見證中國轉(zhuǎn)債市場萬億新時代。
紐達投資作為轉(zhuǎn)債細分市場的頭部私募被投資者和金融機構所熟知。這得益于紐達投資團隊擁有敏銳的市場嗅覺,在轉(zhuǎn)債“火”起來前就及時布局,充分享受到這幾年的發(fā)展紅利。
“市場總在變化,我們需要用發(fā)展的眼光看待市場,不能刻舟求劍”,鄔雄輝表示,對市場變化的感知和持續(xù)的學習迭代能力是紐達投資能夠及時布局轉(zhuǎn)債市場的重要原因。
紐達投資從2018年就開始關注當時還不活躍的可轉(zhuǎn)債市場,發(fā)現(xiàn)它有豐富的條款,能夠?qū)崿F(xiàn)“下有保底,上不封頂”、“攻守兼?zhèn)洹钡耐顿Y效果??赊D(zhuǎn)債有“債性”,上市公司承擔還本付息的法律責任,因此轉(zhuǎn)債有良好的防守能力;同時轉(zhuǎn)債有“股性”,對投資者有利時,可以自主轉(zhuǎn)換成股票,賺取權益多頭的收益,具備很大的收益彈性?!坝谑?,我們決定將它作為重點資產(chǎn)進行配置?!奔~達投資的創(chuàng)始人鄔雄輝說道。
02
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可轉(zhuǎn)債迄今零違約,具備良好的防守屬性
轉(zhuǎn)債具有債券的全部要素,因其“債底”的保障,投資有清晰的風險預測。盡管近幾年隨著經(jīng)濟增速放緩,信托、城投甚至3A的企業(yè)債違約事件此起彼落、時有耳聞,但可轉(zhuǎn)債迄今零違約,保持“金身不敗”的記錄。這主要得益于可轉(zhuǎn)債的獨特資產(chǎn)屬性與制度紅利:第一,可轉(zhuǎn)債發(fā)行門檻高;第二,可轉(zhuǎn)債的下修條款,大幅降低轉(zhuǎn)債違約的概率,提升投資者獲得良好收益的可能;第三,上市公司有強烈的促轉(zhuǎn)股動力,投資者和上市公司的利益一致。
違約風險低(迄今零違約),轉(zhuǎn)債的純債價值就可以提供很好的價格支撐。在極端的市場里,這個價格支撐讓產(chǎn)品的凈值有個堅實的底,回撤的空間能有效預測并得到控制,提供更好的投資體驗。
03
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可轉(zhuǎn)債有轉(zhuǎn)股權,能跟隨股票價格上漲,收益潛力彈性大
“轉(zhuǎn)債是有純債價值保護的股票投資,我們的投資思路事實上也是權益多頭思路?!编w雄輝團隊將轉(zhuǎn)債策略的核心定位為“攻守兼?zhèn)洹?,以債性防守,以股性進攻,打造“下有保底,上不封頂”的資管產(chǎn)品線。
他介紹道,轉(zhuǎn)債策略的主要收益來源與股票投資相同,都是來自上市公司企業(yè)盈利所帶來的估值增長。在牛市時,可轉(zhuǎn)債的股票屬性發(fā)力,上漲表現(xiàn)不輸股票。2020年至2021年,權益市場整體向好,紐達的轉(zhuǎn)債策略分別獲得了57%和39%的收益率,媲美股票多頭資產(chǎn)。
此外,可轉(zhuǎn)債還有相對股票獨有的收益來源,如轉(zhuǎn)股價下修帶來的轉(zhuǎn)股價值的提升。轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價下修則意味著即使股價沒漲,仍可能賺取股數(shù)。
鄔雄輝舉例解釋道,買一張轉(zhuǎn)債,其標準面值為100元,假設初始轉(zhuǎn)股價是20元,可以轉(zhuǎn)換為普通股5股。若轉(zhuǎn)股價下修至10元,那么此時一張轉(zhuǎn)債則可以轉(zhuǎn)換為10股,較之前相當于多賺了5股股數(shù)。若此時股價漲回至原價,股價沒變,但持有的轉(zhuǎn)股價值卻已翻了一倍。
04
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五年領跑后,可轉(zhuǎn)債在2022年跌幅仍較小,驗證良好防守能力
可轉(zhuǎn)債在2017至2021年蓬勃發(fā)展,中證轉(zhuǎn)債指數(shù)五年來以累計54%的漲幅大幅領跑同期滬深300、中證500等主要股票寬基指數(shù)。2022年是熊市,轉(zhuǎn)債在連續(xù)幾年的“牛市”之后,依然體現(xiàn)了很好的防守屬性,跌幅較小。
在牛市“進可攻”,遇到熊市“退可守”。2022年中國資本市場跌宕起伏,波動巨大,主要股指均大幅收跌,其中上證指數(shù)全年下跌15.13%,年內(nèi)一度跌破3000點,中證1000指數(shù)全年下跌21.58%,滬深300指數(shù)全年下跌21.63%,創(chuàng)業(yè)板指數(shù)全年下跌29.37%,科創(chuàng)50指數(shù)全年下跌31.35%,而同期中證轉(zhuǎn)債指數(shù)全年下跌僅為10.02%??赊D(zhuǎn)債因為有債券屬性,純債價格提供了強而有力的支撐,回撤較其他寬基指數(shù)小,良好的防守屬性再一次得到了有效驗證。同樣的情況也發(fā)生在2018年,中證轉(zhuǎn)債指數(shù)全年跌幅僅為-1.16%,而同期的股票寬基指數(shù)跌幅為-24.59%至-36.87%。
如果說2018年轉(zhuǎn)債數(shù)量較少,而且當年轉(zhuǎn)債估值低,轉(zhuǎn)債具有強有力的防守屬性的說服力不夠強;那么站在2023年回看,經(jīng)過五年漲幅領跑,轉(zhuǎn)債在2021年年底的估值不便宜已成為當時市場的普遍認知,但轉(zhuǎn)債在2022年的跌幅仍遠小于其他股票指數(shù),再次體現(xiàn)其自帶的防御能力。
鄔雄輝將2022年的市場比作轉(zhuǎn)債資產(chǎn)的“試金石”。
05
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有效控制回撤,強調(diào)攻守兼?zhèn)?,追求最佳收益風險比
2022年11月以來,理財產(chǎn)品贖回潮引發(fā)了債券市場的“踩踏事件”,純債市場大跌,恐慌情緒蔓延,對轉(zhuǎn)債資產(chǎn)也產(chǎn)生了一定的負面影響。對此,鄔雄輝表示:“轉(zhuǎn)債有純債價值支撐,估值清晰,如果所挑選的標的估值是合理的,實則不會受到贖回事件太多影響?!碑斎?,這并不意味著轉(zhuǎn)債資產(chǎn)不會回撤,他強調(diào)道:“轉(zhuǎn)債資產(chǎn)其實是權益多頭,這意味著它的凈值會有一定的波動,會受到資金面的影響。 它的防守屬性體現(xiàn)在當整體市場表現(xiàn)不好的時候,因其純債價值的存在,它的回撤表現(xiàn)會較優(yōu)一些。”“防守的要點是控制回撤的幅度。在市場波動時期,具備防守性的標的可將回撤控制在10%以內(nèi)”。
“在實戰(zhàn)判斷中,買入或持有的標的需兼具良好的防守性和進攻性,二者缺一不可。面對處于防守較弱階段的個別標的,需擇機賣出。”鄔雄輝強調(diào)道。如果所選標的估值不高,離債底不遠,哪怕遇到不利的市場環(huán)境,回撤空間依然有限。同時,他也指出,轉(zhuǎn)債投資不能僅著眼短期表現(xiàn),雖然轉(zhuǎn)債在2022年底短期相對疲弱,但是它本身的優(yōu)勢仍然長期存在,并且估值合適的標的數(shù)量和可選范圍處于歷史上最好的時候,仍然具備很高的配置價值。
在策略設計方面,他表示:“我們要善用轉(zhuǎn)債的漲跌非線性屬性,即在純債價值的保護下,選擇下跌空間相對有限,并在市場向好時又能跟隨權益上漲的轉(zhuǎn)債標的來構建攻守兼?zhèn)涞耐顿Y組合。我個人能接受的回撤在5%到10%之間。我認為資產(chǎn)管理應該是在控制好回撤的基礎上,再去追求收益,追求最高的收益風險比,這樣才能更好地服務客戶,才能給客戶最好的投資體驗?!?/p>
對于控制回撤的經(jīng)驗,除了要“排雷”,排除風險較高的標的以外,分散持倉也是一個重要的手段。目前,紐達投資的持倉平均在40-70只,個券倉位集中度限制在5%以內(nèi)。鄔雄輝表示,限制持倉集中度是控制回撤的另一道防線。他強調(diào):“在謹慎風控、分散持倉下,獲得亮眼的業(yè)績是非常難得的,這對我們的投研團隊、模型開發(fā)、風控系統(tǒng)都是極大的考驗,但從結(jié)果上看,我們的表現(xiàn)算優(yōu)秀。”
06
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可轉(zhuǎn)債有核心優(yōu)勢,是不容錯過的資產(chǎn)
2022年7月29日,滬深交易所正式發(fā)布《上海證券交易所可轉(zhuǎn)換公司債券交易實施細則》《深圳證券交易所可轉(zhuǎn)換公司債券交易實施細則》(以下簡稱《交易細則》)以及《上海證券交易所上市公司自律監(jiān)管指引第12號——可轉(zhuǎn)換公司債券》《深圳證券交易所上市公司自律監(jiān)管業(yè)務指引第15號——可轉(zhuǎn)換公司債券》(以下簡稱《可轉(zhuǎn)債指引》)。其中,《可轉(zhuǎn)債指引》自發(fā)布日起實施,《交易細則》8月1日起正式實施。兩大新規(guī)從投資角度和上市公司角度完善了可轉(zhuǎn)債市場交易和信息披露的多個細節(jié),使得信息更加透明化、規(guī)范化。同時,通過漲跌幅限制遏制了市場過度“炒作”行為,市場逐步回歸理性,減少了市場風險?!半m然需求端的一些炒作資金短暫退場后,轉(zhuǎn)債9月份交易量下滑到底部位置,但隨著市場對交易新規(guī)逐步理解,交易量在11月份已經(jīng)出現(xiàn)了30%-40%的反彈。”鄔雄輝介紹。
他表示,從長遠看來,新規(guī)反映了監(jiān)管對轉(zhuǎn)債市場的呵護,目的是為了讓市場更健康地發(fā)展,而不是打壓。轉(zhuǎn)債的“亦股亦債”、“下修條款”、“T+0交易”及“較低的交易成本”等核心優(yōu)勢并沒有被改變。在管理辦法與交易新規(guī)發(fā)布后,轉(zhuǎn)債的供給仍然非常充足,轉(zhuǎn)債市場蓬勃發(fā)展的趨勢也沒有被改變。
隨著轉(zhuǎn)債市場的持續(xù)擴容,標的數(shù)量逐漸增加,市場也走向成熟。
鄔雄輝表示從估值的角度說,遍地黃金的時期已經(jīng)過去,現(xiàn)在是一個估值相對均衡的期間,轉(zhuǎn)債的投資難度在逐步提升。由于可轉(zhuǎn)債的特殊結(jié)構,在交易過程中需要從轉(zhuǎn)股價格、轉(zhuǎn)股溢價率、純債溢價率、到期收益率、隱含波動率、正股的估值等多因素考量,這都需要專業(yè)的投資團隊、專業(yè)的策略執(zhí)行。因此,投資人在參與轉(zhuǎn)債市場時候,可以選擇專業(yè)的團隊,購買他們的資管產(chǎn)品來進行投資。
他特別指出,在條款方面,尤其如強贖條款,投資人需要及時跟蹤關注,避免不必要的損失。
展望未來,鄔雄輝表示,國家加大對資本市場服務實體經(jīng)濟及民營企業(yè)改革發(fā)展的政策力度,轉(zhuǎn)債供需兩旺向好的趨勢仍會持續(xù)。“轉(zhuǎn)債仍處于紅利期,越來越多的投資人和金融機構將意識到,在復雜多變的國際、國內(nèi)局勢里,面對越來越難于預測的宏觀和微觀環(huán)境,轉(zhuǎn)債資產(chǎn)能讓我們很好地面對各種不確定性,進可攻、退可守,長期來看,轉(zhuǎn)債投資體驗更佳,是不容錯過的資產(chǎn)配置選項”。
對話1000位行業(yè)領軍人物:安安訪談錄