《安安訪談錄》是界面財(cái)聯(lián)社執(zhí)行總裁徐安安出品的一檔深度訪談類欄目。從投資角度對話1000位行業(yè)領(lǐng)軍人物，覆蓋傳媒創(chuàng)新、VC/PE、信息服務(wù)、金融科技、交易體系、戰(zhàn)略新興等方向。

《資管大家》是由《安安訪談錄》出品的系列專訪欄目，旨在為關(guān)心中國大資管領(lǐng)域發(fā)展的相關(guān)機(jī)構(gòu)專業(yè)人士提供一個(gè)高端發(fā)聲平臺，推動理論、思想、創(chuàng)業(yè)和經(jīng)驗(yàn)交流。

本期訪談人物：

中誠信國際總裁 岳志崗

▍個(gè)人介紹

武漢大學(xué)董輔礽經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展研究院博士，中國注冊會計(jì)師，多年專注在企業(yè)改制上市、信用評級、資產(chǎn)證券化和信用風(fēng)險(xiǎn)管理等方面研究。岳志崗歷任中國誠信信用管理有限公司浙江分公司總經(jīng)理、深圳中誠信信用管理有限公司總經(jīng)理、中誠信證券評估有限公司執(zhí)行副總裁，中誠信征信有限公司董事長兼CEO等職務(wù)?，F(xiàn)任中誠信國際信用評級有限責(zé)任公司總裁。

▍第一標(biāo)簽

評級行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型實(shí)踐者

▍機(jī)構(gòu)簡介

中誠信國際信用評級有限責(zé)任公司（簡稱“中誠信國際”）的前身中國誠信證券評估有限公司，始創(chuàng)于1992年10月，是經(jīng)中國人民銀行批準(zhǔn)成立的中國第一家從事信用評級、金融證券咨詢和信息服務(wù)的全國性非銀行金融服務(wù)機(jī)構(gòu)。

中誠信國際是國內(nèi)規(guī)模最大、技術(shù)領(lǐng)先的信用評級、風(fēng)險(xiǎn)評估服務(wù)提供商，從事銀行間市場、交易所市場及海外市場資信評級業(yè)務(wù)及投資者服務(wù)業(yè)務(wù)。中誠信國際總部位于北京，在上海、武漢、深圳、香港等地設(shè)立分公司或區(qū)域基地。中誠信國際深耕國內(nèi)外債券市場，提供的信用評級產(chǎn)品和服務(wù)包含中國債券市場全部品種，業(yè)務(wù)遍布全國全部 34個(gè)省級行政區(qū)并覆蓋亞洲、歐洲、美洲。自成立至今，中誠信國際的綜合市場份額始終穩(wěn)居第一，承做的各產(chǎn)品累積市場占有率均為市場首位，是包括央企在內(nèi)的國企及其他各類市場發(fā)債主體首選的信用評級機(jī)構(gòu)。

近年來，債券市場正面臨深刻的變革，在“化債”背景下，適應(yīng)監(jiān)管變化，信用債市場有所收縮，城投轉(zhuǎn)型加快演進(jìn)。受大環(huán)境變化以及此前取消強(qiáng)制評級的影響，評級行業(yè)普遍感受到了沖擊和壓力。

如何應(yīng)對？占據(jù)評級行業(yè)最大市場份額的中誠信國際總裁岳志崗近日接受了財(cái)聯(lián)社專訪，談及其創(chuàng)新謀變之道，緊扣多措并舉強(qiáng)化評級“內(nèi)功”這一重點(diǎn)，除了積極調(diào)整創(chuàng)新評級方法體系外，該公司還結(jié)合我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展新階段呈現(xiàn)出新的市場風(fēng)險(xiǎn)特征，運(yùn)用AI、大數(shù)據(jù)等新技術(shù)，進(jìn)一步提升自身的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警能力，打造具有良好違約預(yù)測效果的評級體系。

在岳志崗看來，當(dāng)前信評業(yè)務(wù)談不上轉(zhuǎn)型，評級公司還是要做好自己的事情，取消強(qiáng)制評級后，更需要做一些評級方法的研究和迭代，提升市場對于評級體系的使用度和認(rèn)可度。

未來，中誠信國際除了堅(jiān)持本部傳統(tǒng)評級業(yè)務(wù)外，還在積極拓展新的非評級業(yè)務(wù)，同時(shí)積極踐行“走出去”號召，努力達(dá)成國際化戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)的同時(shí)，提升中國評級機(jī)構(gòu)國際認(rèn)可度與話語權(quán)。

01

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緊跟市場變化，傳統(tǒng)評級業(yè)務(wù)萎縮不大

財(cái)聯(lián)社：近年來信用債市場正面臨深刻的變革，隨著化債政策不斷推進(jìn)，利率中樞不斷下移，信評業(yè)務(wù)也急需謀變。你如何看待這一變化，對公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型層面有何新布局？

岳志崗：我新到中誠信國際不久，從去年7月底到現(xiàn)在10個(gè)月左右。我和公司，都能感受到形勢和市場的變化，2024年是貫徹落實(shí)中央金融工作會議精神的開局之年，在“新形勢”之下，市場利率中樞不斷下行，信用債市場變化很快，一個(gè)明顯的變化是城投平臺發(fā)債相對少了，做債項(xiàng)的項(xiàng)目少了，市場不愁發(fā)，對所有評級公司的業(yè)務(wù)肯定是有影響的，不過主體評級項(xiàng)目還在繼續(xù)做，每年都要更新。

盡管在當(dāng)前買方市場，評級業(yè)務(wù)量有局部性萎縮，但在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢下，風(fēng)險(xiǎn)還是在持續(xù)發(fā)生的，從公司層面上看信評業(yè)務(wù)談不上轉(zhuǎn)型，評級公司還是要做好自己的事情，取消強(qiáng)制評級后，更需要做一些評級方法的研究和迭代，提升市場對于評級體系的使用度和認(rèn)可度。

在新的社會經(jīng)濟(jì)變化下，中誠信國際除了堅(jiān)持本部傳統(tǒng)評級業(yè)務(wù)外，旗下的子公司還在積極拓展新的業(yè)務(wù)。我們一直講要為投資人服務(wù)，我們發(fā)布的QE評級序列，就是要站在發(fā)行的角度來去看信用風(fēng)險(xiǎn)，去完善我們的產(chǎn)品。我們近年來還推出AI智能技術(shù)，也是在解放分析師的同時(shí)，希望分析師有更多的時(shí)間精力專注于風(fēng)險(xiǎn)的識別和評判。

此外，不管是QE評級還是傳統(tǒng)評級體系，它都是發(fā)行定價(jià)的一部分，但是現(xiàn)在市場上并沒有較好的交易定價(jià)，對于債券估值體系的研究也是中誠信國際現(xiàn)在開展的非評級業(yè)務(wù)之一。不過目前收入結(jié)構(gòu)中，非評級業(yè)務(wù)收入不高，我們也在學(xué)習(xí)國外三大評級機(jī)構(gòu)，努力提升非評級業(yè)務(wù)營收水平。

財(cái)聯(lián)社：近年來，以城投平臺為主的信用債市場新增發(fā)行收縮，對中誠信國際所帶來的機(jī)遇和挑戰(zhàn)分別有哪些？

岳志崗：從累計(jì)數(shù)據(jù)看，2024年1-5月信用債發(fā)行規(guī)模共計(jì)57619.34億元，較去年同期增加2608.93億元，凈融資額為8818.29億元，較去年同期增加3500.64億元?？梢钥闯?，盡管有所萎縮，但信用債整體仍保持一定增長。

從長期來看，信用債市場應(yīng)該在規(guī)模上還是會相對穩(wěn)定。目前地方政府平臺的利息支出較大，財(cái)政處于緊平衡，現(xiàn)在地方壓降利息支出，是通過超長期特別國債和特殊再融資債券，都是帶有特定用途的，而且每年持續(xù)增發(fā)的規(guī)模也不會像今年一樣多，要把現(xiàn)在的付息支出降低，還是需要一定時(shí)間的。

從目前情況來看，我國現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)增長模式已經(jīng)發(fā)生了變化，地方核心矛盾在于如何減少新增投資，緩解地方產(chǎn)業(yè)資金緊張狀況。用中央債務(wù)置換地方債務(wù)，是一個(gè)重新分配的問題，減少地方政府一定的壓力后，在產(chǎn)業(yè)政策協(xié)同下進(jìn)行產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)，最終還是要降低地方基建投資，把有限的財(cái)力投入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)上去。在我看來，地方政府仍需要在發(fā)展中解決存量債務(wù)問題，但地方政府債務(wù)平臺的債務(wù)肯定會持續(xù)存在。

02

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強(qiáng)化評級“內(nèi)功”，并提升非評級業(yè)務(wù)營收

財(cái)聯(lián)社：中誠信國際最近有什么樣的變化或發(fā)展變革？

岳志崗：我到職后，從去年以來，主要做了兩件事，一個(gè)是組織架構(gòu)調(diào)整，設(shè)立了首席信息官等，將原本組織架構(gòu)進(jìn)行精簡，另一個(gè)是做了評級技術(shù)的更新迭代，像今年4月推出科技創(chuàng)新企業(yè)評級方法與模型，在新的科創(chuàng)賽道領(lǐng)域進(jìn)行全局性的評級技術(shù)搭建，又比如通過AI輔助形成評級報(bào)告，目前結(jié)構(gòu)融資團(tuán)隊(duì)在測試使用，預(yù)計(jì)今年年底全面上線。

近年來市場的變化很快，其中對評級行業(yè)影響比較大的因素是2021年8月，央行等監(jiān)管部門決定試點(diǎn)取消強(qiáng)制評級，推動信用評級行業(yè)市場化改革，這里面有幾個(gè)核心，一個(gè)是要建立以違約率為核心的檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)，第二個(gè)是要積極拓展非評級業(yè)務(wù)，第三個(gè)是要加大對大數(shù)據(jù)人工智能先進(jìn)技術(shù)的應(yīng)用。去年以來，公司層面所做的調(diào)整，也基本按照這個(gè)大方向來。設(shè)立首席信息官，是將原來公司內(nèi)部評級技術(shù)和信息技術(shù)合并，有利于組織協(xié)同，此外，中誠信國際近年來配合監(jiān)管部門做了很多系統(tǒng)性的課題，去響應(yīng)黨中央的決策要求，去研究如何更好的服務(wù)于科技型企業(yè)，這是個(gè)系統(tǒng)性工程，涉及從發(fā)行到交易、到質(zhì)押以及后面的投資者保護(hù)等環(huán)節(jié)，今年4月推出科技創(chuàng)新企業(yè)評級方法與模型是其中的課題之一，未來我們將持續(xù)探索不同行業(yè)中小企業(yè)債券相關(guān)評級方法。

與此同時(shí)，我們關(guān)注到在我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新形勢、新階段，市場信用風(fēng)險(xiǎn)也呈現(xiàn)出新的特征，為進(jìn)一步提升自身的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警能力，中誠信國際借助大數(shù)據(jù)與人工智能技術(shù)，在5月28號推出了基于“違約概率測度”的QE評級體系，向市場提供穩(wěn)定、可靠、統(tǒng)一且具有良好違約預(yù)測效果的信評等級與違約概率映射標(biāo)準(zhǔn)，其名稱中的“Q”（Quantitive Model）和 “E”(Expert based）分別代表量化模型與專家判斷，也是這套信用評級方法的內(nèi)核。這個(gè)評級序列從1到10，中間會有加減號，一共19個(gè)等級，有較好的區(qū)分度，智像風(fēng)控也是其中一部分，此外還包括風(fēng)控服務(wù)、深度研究報(bào)告等。

目前中誠信有五層次風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系，助力投資者進(jìn)行多維度、高頻率、全面性風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警，分別為QE評級預(yù)警、財(cái)務(wù)排雷預(yù)警、財(cái)務(wù)指標(biāo)波動預(yù)警、AI負(fù)面輿情預(yù)警和交易價(jià)格預(yù)警。

財(cái)聯(lián)社：公司去年整體的業(yè)績和市場份額表現(xiàn)如何？

岳志崗：整體而言，在評級行業(yè)，中誠信國際的發(fā)展情況較好。按收入來講，市占率一直在30%以上，如果按市場發(fā)行份額來算，占比還要更高，大概在45%左右，這得益于中誠信國際的客戶群體多數(shù)都較為優(yōu)質(zhì)，近幾年占比也較為穩(wěn)定。

03

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AI技術(shù)“植入”評級，進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型

財(cái)聯(lián)社：當(dāng)前資本市場兩極分化，但對于中小民企融資壓力尚存，當(dāng)前信用債的違約風(fēng)險(xiǎn)情況如何？站在投資者角度如何識別和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)？

岳志崗：今年以來，債券市場信用風(fēng)險(xiǎn)總體可控，不過重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)防范和處置是當(dāng)下關(guān)注的焦點(diǎn)。根據(jù)中誠信國際統(tǒng)計(jì)，1-5月共有22支債券發(fā)生違約，違約規(guī)模合計(jì)約160億元，涉及首次違約發(fā)行人5家，多為此前出險(xiǎn)發(fā)行人，違約事件未明顯超出市場預(yù)期；公募市場違約率在較低水平波動，截至5月末為0.15%，與去年末相比略有下降，違約風(fēng)險(xiǎn)釋放仍在可控范圍內(nèi)。但風(fēng)險(xiǎn)釋放仍集中于局部領(lǐng)域，債券市場結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)仍存，主要體現(xiàn)在房企違約及展期債券規(guī)模占比依舊維持高位，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)尚未完全出清，仍有待進(jìn)一步化解與妥善處置。

如何站在投資者角度如何識別和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)？這點(diǎn)在我看來實(shí)現(xiàn)還有難度，其中一大原因在于預(yù)警數(shù)據(jù)不足。比如在近期中誠信國際的一些公告中，對可轉(zhuǎn)債的下調(diào)會比較多，但預(yù)知這類風(fēng)險(xiǎn)，還有很多工作要做。

在我看來，市場上的風(fēng)險(xiǎn)可以分為可預(yù)測風(fēng)險(xiǎn)和不可預(yù)測風(fēng)險(xiǎn)。如光伏新能源的產(chǎn)能過剩，帶有周期性的，即便現(xiàn)在利潤仍很好，但未來風(fēng)險(xiǎn)可預(yù)測，至少可以在展望上調(diào)整為負(fù)面，但有些風(fēng)險(xiǎn)是不可預(yù)測的。評級級別本身就是反映違約概率，即便主體在這個(gè)區(qū)域經(jīng)營沒問題，但在另一個(gè)區(qū)域肯定會有產(chǎn)業(yè)鏈等一系列的問題，又比如政策因素等，各個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子之間都有關(guān)聯(lián)性，風(fēng)險(xiǎn)級別不一定觸發(fā)下降，但只要有這種跡象，就有必要做風(fēng)險(xiǎn)提示。

不過在中誠信國際的評級報(bào)告中，即便做了風(fēng)險(xiǎn)提示，比如長期債務(wù)在減少，流動性壓力加大，仍需要投資人自己去判斷對不對。多少的流動性是合適的，每個(gè)人的感覺不一樣，此外還有二級市場價(jià)格，風(fēng)險(xiǎn)收益比，其實(shí)是要去提示的，原來提示的時(shí)候可能沒那么及時(shí)，因?yàn)闆]有足夠及時(shí)的數(shù)據(jù)和信息。為什么中誠信國際現(xiàn)在要大力應(yīng)用AI技術(shù)，就是為了獲取數(shù)據(jù)后可以更及時(shí)的去做風(fēng)險(xiǎn)提示，去提供數(shù)據(jù)服務(wù)。

比如，我們可以基于所收集的大量的企業(yè)數(shù)據(jù)、財(cái)務(wù)報(bào)告、交易記錄、市場動態(tài)，還有新聞報(bào)道和社交媒體上的討論，使用大語言模型（LLM），把這些信息淘洗干凈，提取出真正有價(jià)值的東西。這個(gè)模型就像個(gè)老練的分析師，一旦它發(fā)現(xiàn)了什么與信用風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的潛在因素，可以及時(shí)推送給我們的分析師團(tuán)隊(duì)，讓他們能夠迅速做出反應(yīng)，給出風(fēng)險(xiǎn)提示。此外，我們還可以通過AI的算法，實(shí)時(shí)監(jiān)控企業(yè)的償債能力、盈利能力和流動性這些關(guān)鍵指標(biāo)，一旦這些指標(biāo)出現(xiàn)異常時(shí)，AI可以自動識別并發(fā)出警報(bào)。我們可還以基于AI構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)評估模型，綜合考慮歷史違約數(shù)據(jù)和實(shí)時(shí)經(jīng)營數(shù)據(jù)，預(yù)測企業(yè)的信用評分，提升分析的效率。

當(dāng)然，用AI技術(shù)來識別信用風(fēng)險(xiǎn)我們也面臨一些挑戰(zhàn)，比如AI模型的決策過程得是透明的，還得符合監(jiān)管的要求。隨著模型越來越復(fù)雜，監(jiān)管的難度也在增加。這對我們來說，既是挑戰(zhàn)也是責(zé)任，我們要不斷努力，確保我們的AI系統(tǒng)既高效又可靠。

此外，對于獲取的數(shù)據(jù)也要做一系列評級標(biāo)準(zhǔn)，比如某個(gè)行業(yè)，它可能的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)有10個(gè)，對他影響最大，那這10個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)如何獲取信息，能不能獲取信息和如何加工，也是下一步要重點(diǎn)研究的。這里面除了量化的基礎(chǔ)，還包含分析師的主觀判斷和溝通等。

04

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債市需要加大對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度

財(cái)聯(lián)社：回到整體債市的角度，你如何看待對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持？

岳志崗：我們金融要服務(wù)于實(shí)體產(chǎn)業(yè)，中央金融工作會議明確提出，做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融五篇大文章，評級公司也一定要積極響應(yīng)這些國家政策方針。在這方面，中誠信國際積極開展了很多工作，也配合交易所、交易商協(xié)會等做了很多的研究課題，同時(shí)，也在積極發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)責(zé)任，引導(dǎo)企業(yè)如何合理發(fā)債，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)等。

財(cái)聯(lián)社：步入7月，隨著特別國債、專項(xiàng)債新增發(fā)行，岳總?cè)绾慰创掳肽陚邪l(fā)展？ 對于長債發(fā)行和走勢有什么看法？

岳志崗：專項(xiàng)債前一段時(shí)間發(fā)行比預(yù)期計(jì)劃要慢，但是5月份在加快，6月份應(yīng)該說達(dá)到了預(yù)期，國內(nèi)整體的債市都會按計(jì)劃去實(shí)現(xiàn)，哪怕有各種突發(fā)的因素，我覺得全年完成發(fā)行計(jì)劃應(yīng)該是沒問題，沒有項(xiàng)目的問題也會解決。

目前交流下來了解到一些產(chǎn)業(yè)類的、類似于固定資產(chǎn)投資的項(xiàng)目在發(fā)行超長期債券，這里面不完全是基建項(xiàng)目，我覺得本質(zhì)上要加大實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度。這些項(xiàng)目的資金從哪里來，一方面來自于銀行，更大一方面來自保險(xiǎn)資金。國外養(yǎng)老基金是長期資本，我們也在走長期資本化，在做好風(fēng)險(xiǎn)管控下，允許保險(xiǎn)資金入市投資也有利于資源的合理分配。

從收益率走勢看，上半年在資產(chǎn)荒格局延續(xù)、機(jī)構(gòu)配置力量增強(qiáng)以及價(jià)格水平持續(xù)低位、貨幣政策寬松預(yù)期升溫等多重因素影響下，長端利率整體下行，下半年資產(chǎn)荒格局或難以改變，機(jī)構(gòu)或仍有配置需求，疊加經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)尚不牢固，或制約收益率大幅上行，10年期國債收益率整體或仍低于MLF利率運(yùn)行，但同時(shí)政府債券加快發(fā)行或?qū)α鲃有孕纬梢欢〝_動，疊加當(dāng)前收益率低于MLF利率幅度處于2020年下半年以來較高水平、央行多次提及長端利率等因素，需關(guān)注收益率階段性上行風(fēng)險(xiǎn)。